国际评级机构惠誉8月1日在美股盘后将美国长期外币发行人违约评级从最高的AAA评级下调至AA+，随即引发热议。当时，惠誉给出的理由是财政状况和治理不断恶化。

　　在惠誉下调美国政府评级后，一些市场人士开始审视同样债台高筑的日本。有分析师担心，日本央行退出量宽政策，开始提高利率会进一步加重日本政府的债务压力和融资成本。

　　日本，会是下一个被国际机构降低信用评级的国家吗？

　　债务高筑下财政政策成为“事后考虑”

　　上周五，日本在最新的利率决议中表示，将继续放宽收益率曲线控制（YCC），令市场预计日本将逐渐退出量宽政策。同时，6月公布的最新日本政府政策草案显示，日本拟在下一财政年度预算中，增加儿童保育和国防预算。更早公布的2023财年（2023年4月~2024年3月）财政预算案总额为114.38万亿日元（约7950亿美元），连续11年创新高。这使得市场突然意识到，也有必要审视一下日本的财政状况。

　　由于多年实施超宽松货币政策，日本债务规模在发达国家中按照比例来衡量，已经排名第一。根据国际货币基金组织（IMF）发布的数据，2022年日本的GDP总量为4.233万亿美元，维持全球第三位，但较2021年下降15%，而日本2022年末债务达到1270.499万亿日元，相当于GDP约260%，较上年度增加29万亿日元，连续7年刷新纪录，是发达国家中债务最高的。即使是一直陷于债务危机的希腊和意大利的占比也仅分别为166%和140.3%，美国的占比为122.2%。债务占比最少的德国的债务仅占GDP的67.2%。

　　自时任日本央行行长的黑田东彦推出量化质化宽松政策以解决日本根深蒂固的通货紧缩的十年来，日本央行货币政策一直是那些试图评估日本经济前景的经济学家和交易员关注的焦点。在该政策下，尤其是2013年黑田东彦进一步推出YCC政策后，日本财政政策变成了一种“事后考虑”，因为YCC政策使得日本政府可以根据需要发售尽可能多的日债，并总能找到买家。

　　但与此同时，日本的信用评级却一直处于下降趋势。标普在2015年时，将日本长期外币发行人违约评级下调至A+。在七国集团（G7）中，日本的信用评级排名倒数第二，仅高于长期陷于债务危机的意大利的BBB级。也就是说，以日本的信用评级，如果存粹令市场做出选择，日债并不是那么有竞争力。

　　因此，眼下，一些市场人士担心，伴随日本最终退出量宽政策而来的利率上升，日本政府的信用也可能受到质疑，从而使日债融资操作复杂化，带来短期风险。

　　野村综合研究所经济学家、前日本央行董事会成员木内登英（TaKahide Kiuchi）表示，值田和男调整YCC是“向日本政府发出的一个信息，即现在必须负责地进行财务管理，因为日本央行不会像过去那样牢牢地控制收益率。如果市场对日本政府的管理失去信心，日债收益率就会持续上升。”三菱日联研究咨询公司的首席经济学家小林信一郎（Shinichiro Kobayashi）称：“如果有传言称，日本可能被下调信用评级，那么上行压力可能会将日债收益率在短期内快速推高至1%以上。”

　　而这绝非日本央行和政府希望看到的。也因此，虽然口头说放宽YCC政策，但上周，日本央行却两度宣布进行计划外购债操作，直接干预，抑制10年期日债收益率上行。在宣布计划外购债操作之前，10年期日债收益率已触及0.65%的九年新高。

　　根据日本财务省的估算，如果10年期日债收益率比基本情况上升1个百分点，到2026财年，日本的偿债支出预计将增加3.6万亿日元。财务省还预计，日本今年114万亿日元的财政预算中，将有22.1%用于偿债成本。

　　三菱综台研究所研究员田中康成（Yasunari Tanaka）警告称，如果投资者对日本的财政管理失去信心，并开始担心日本国债的安全性，负面情绪可能会自行形成。“如果外国投资者认为日本国债有风险，他们就会转向其他国家的债券。这将导致融资利率上升，进而导致日本的公共财政进一步恶化。”他称，目前预计出现这种危机的可能性不大，但“即使市场情绪出现缓慢的恶化，也可能推升10年期日债利率进一步上升，导致一种负螺旋式发展”。

　　目前尚不会影响融资成本

　　穆迪认为，此前YCC的调整可能不会给日本财务省带来不利影响。穆迪分析师在最新报告中写道：“在货币政策没有更根本性转向紧缩的情况下，我们预计，直至明年，日本的基准利率都不会上升到足以破坏日本债券发行人信贷条件的程度。”

　　值得一提的是，虽然日本负债处于发达国家之最，但日本很大一部分未偿付日本国债都在日本投资者手中。其中，日本央行直接持有的日债又占50%以上，而在黑田东彦2013年引入YCC政策前，日本央行仅持有11.6%的未偿债务。截至3月底，海外投资者持有的日本公共债务不到15%。

　　此外，日本央行未能通过其超宽松政策重新刺激日本经济，虽然这不符合日本央行货币政策的初衷，但也恰巧能防止财政政策出现太大问题。木内登英称，“即使日本央行允许，10年期日债收益率也不会很快升到1%。也就是说，日本央行未能通过压低日债收益率的方式，对经济产生太大的刺激影响。”

　　同时，值田和男声称，YCC的调整并不代表货币政策正常化的第一步。日媒认为，这是他在向首相岸田文雄和财务省保证，经济和政府的资金运作将继续受益于低利率。SMBC日兴证券的高级研究员森田昭太郎（Chotaro Morita）在最新报告中分道：“日本央行不会公开表示，但考虑到货币政策对日本财政的影响很重要，它在制定货币政策时，极力希望避免向市场传递出YCC的调整可能会导致日本财政成本突然增加的信息。”

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